國際鉛鋅研究小組（ILZSG）最新公布的數據顯示，2019年10月
，全球鋅市轉為供應過剩0.73萬噸，2019年前10個月
，全球鋅市產量1118.1萬噸
，同比增加22.9萬噸；需求1129.5萬噸
，同比增加3.8萬噸，累計供應短缺降至15.2萬噸，上年同期為短缺34.3萬噸。該機構預計2019年精煉鋅短缺17.8萬噸
，然而到2020年可能轉為供應過剩19.2萬噸。

　　全球經濟有望小幅回暖

　　2019年9月，歐洲央行宣布將存款利率下調10個基點至-0.5%的曆史新低，這也是該行自2016年3月以來的首次降息。此外，歐洲央行還宣布將從11月1日起重啟量化寬鬆，規模為每月200億歐元，並開始實施利率分級製度。

　　美聯儲2019年10月11日表示，將開始每月購買約600億美元短期債券，以確保銀行體係擁有“充足的儲備”。不僅短期資金市場在實施暫時性注資
，美聯儲更直接宣布重新開始購買國債

，操作至少維持到2020年二季度。

　　另外，我們看到2019年11月，美國OECD綜合領先指標為98.9934點，處於近10年的底部
，繼續向下空間有限
，且有調頭向上趨勢。與此同時
，美國密歇根大學消費者信心指數、Sentix投資信心指數均有好轉趨勢。

　　但我們也看到美國就業數據依舊不樂觀、工商業違約率仍較高，且美國在2020下半年麵臨大選
，特朗普能否連任還有很大不確定性，因此美國經濟小幅回升後能否持續還有待市場驗證。

　　2019年12月，中國製造業采購經理指數（PMI）為50.2%


，環比持平，為近9個月來連續第2個月位於榮枯線以上。企業成品庫存低位、原料采購意願上升，同時出口訂單好轉，傳導至2020年，至少上半年我們可以看到製造業有好轉跡象。

　　2019年鋅消費好於預期

　　ILZSG最新公布的數據顯示
，2019年前10個月，全球鋅市消費量1129.5萬噸、同比增加3.8萬噸。

　　國內市場方麵，從鋅初級下遊消費來看，鍍鋅占比60%左右，受2018年下半年開始的基建補短板政策刺激，疊加環保力度上的明顯緩和，帶動鍍鋅結構件消費。此外，出口亦強勁
，2019年1—11月，鍍鋅板（帶）淨出口670萬噸，同比增長11.3%。數據顯示，2019年1—12月，鍍鋅結構件平均開工率在79.7%，較2018年同期上升6.1個百分點；壓鑄鋅合金平均開工率為46.8%

，較2018年同期上升約0.2個百分點。鋅下遊消費整體好於預期。國家統計局發布數據顯示

，2019年固定資產投資同比增長5.4%，增速同比下降0.5個百分點。其中，製造業投資增長3.1%，增速較2018年年末回落6.4個百分點；基礎設施投資增長3.8%，增速較2018年年末持平
；房地產投資增長9.9%，增速較2018年年末上升1.6個百分點。相比製造業投資的快速下行，2019年基建和房地產對投資的托底作用明顯。

　　2019年1—12月
，國內商品房銷售麵積累計同比小幅下滑0.1%，較2018年同期下行
，預示2020年房地產新開工大幅上行空間有限。但有色金屬多用於房地產的施工和業主收房後
，我們看施工和竣工情況
，2019年1—12月房屋施工麵積累計同比增長8.7%、較2018年年末上升3.5個百分點，竣工麵積累計同比上升2.6%

，增速為近2年來首次由負轉正，預示房地產對有色金屬實際需求的拉動將邊際改善。

　　全球鋅礦供應增加明顯

　　鋅礦供應方麵，據ILZSG數據，2019年1—10月全球鋅精礦累計產量1079.7萬噸，較上年同期增加約22.8萬噸。2019年全球礦山新增產能正在逐漸釋放。MMG2019年前三季度鋅精礦產量為26.3萬噸
，同比增長15%。2019年三季度DugaldRive持續成功達產，鋅精礦含鋅產出有史以來達到47296噸
，較上一季度增加32%，2019年前三季度累計產量約25萬噸，同比增長16%。

　　鋅精礦產量增加歸因於采礦量、處理量、回收率增加及礦石品位較高。預計2019年杜加爾德河的鋅精礦產量在16.5萬至17.5萬噸之間。韋丹塔資源公司（VedantaResources）由於技術問題，導致Skorpion礦區礦石產量下降，從2019年11月初至2020年2月底關閉在納米比亞的Skorpion鋅業務，預計影響產量3萬噸。斯坦鋅業近期公布2019年二季度財報（2019年7—9月）顯示，當季礦石開采量為21.9萬噸，環比增長3%，該公司表示增量得益於礦石產量增加，然而同比下降6%，這主要是SindesarKhurd（SK）礦的礦石品位降低抵消了當季礦石的增量。

　　嘉能可2019年前三季度累計鋅精礦產量為80.92萬噸
，比2018年同期增加2.31萬噸（3%），主要體現了LadyLoratta的貢獻和McArthurRiver的強勁生產
，部分抵消了Antamina的低產和Kazzinc的減產。Teck二季度鋅礦產量16.6萬噸
，較一季度增加約4.8萬噸，主因是RedDog礦區因選礦量的提高彌補了鋅礦品位下滑帶來的負麵影響。

　　礦冶利潤博弈將成焦點

　　ILZSG最新公布的數據顯示，2019年10月，全球鋅市轉為供應過剩0.73萬噸，2019年前10個月，全球鋅市產量1118.1萬噸，同比增加22.9萬噸；需求1129.5萬噸，同比增加3.8萬噸，累計供應短缺降至15.2萬噸，上年同期為短缺34.3萬噸。該機構預計2019年精煉鋅短缺17.8萬噸

，然而到2020年將可能轉為供應過剩19.2萬噸。

　　從國內市場來看

，原料的持續大幅釋放導致加工費快速上漲，數據顯示，2020年1月國產鋅精礦現貨加工費均價6275元/金屬噸，較2018年年末上漲1175元/金屬噸

，較2018年年初上漲2775元/金屬噸；進口鋅精礦現貨加工費均價310美元/幹噸

，較2018年年末上漲155美元/幹噸
，較2018年年初上漲297.5美元/幹噸。2019全年持續的高加工費使冶煉廠噸鋅收入達到近年來高位，疊加收益分成，全年噸鋅收入多在7000元以上，遠高於大部分煉廠的生產成本。

　　無疑
，高利潤刺激煉廠生產的積極性。國家統計局數據顯示
，中國2019年11月鋅產量為59.4萬噸，同比增加13.1%；2019年1—11月鋅產量為569.2萬噸，同比增加9%。國內48家冶煉廠（涉及產能626萬噸）產量統計結果顯示
，2019年上述企業鋅及鋅合金總產量為514.6萬噸，同比增長11.1%即51.6萬噸。其中，鋅合金產量94.5萬噸，同比增長4.7%
，占總產量的18.4%
，占比較2018年下滑1.1個百分點。2019年12月單月產量為47.6萬噸，同比增加19.2%，環比增加1.5萬噸。據數據初步統計
，中國春節前後，利用假期進行檢修的企業並不多，整體仍將保持較高的開工水平
，考慮到2月少兩個生產天數，預計1—2月環比累計減量在4萬噸左右，兩個月累計產量同比將增長近16萬噸。

　　與些同時，我們看到，國內如中金、南方、紫金等超負荷開工，使國內總體開工高達87%以上
，加之國內預計32萬wan噸dun左zuo右you的de新xin增zeng冶ye煉lian產chan能neng，國guo內nei冶ye煉lian產chan能neng天tian花hua板ban上shang移yi。但dan我wo們men需xu要yao關guan注zhu的de是shi，隨sui著zhe鋅xin價jia的de下xia行xing及ji加jia工gong費fei的de高gao企qi，礦kuang冶ye間jian的de利li潤run分fen配pei正zheng由you礦kuang端duan向xiang冶ye煉lian端duan開kai始shi大da幅fu傾qing斜xie，未wei來lai如ru若ruo價jia格ge繼ji續xu下xia行xing或huo加jia工gong費fei掉diao頭tou向xiang下xia，導dao致zhi煉lian廠chang利li潤run下xia滑hua或huo將jiang影ying響xiang冶ye煉lian產chan能neng釋shi放fang，二er者zhe利li潤run間jian的de博bo弈yi將jiang對dui2020鋅錠供應端起主導作用。

　　進出口方麵，由於2019年大部分時間都處於進口虧損的狀態，2019年1—11月中國精煉鋅累計淨進口49.8萬噸，較上年同期下滑17%。

　　庫存預計繼續低位徘徊

　　截至1月17日
，LME鋅庫存5.1萬噸，較2018年年末減少約7.8萬噸；截至1月17日
，國內三地社會庫存10萬噸
，較2018年年末增加約1.3萬噸。2019年原料回升有效傳導至冶煉端
，精煉鋅產量大幅回升
，但需求整體略好於預期。進入2020年(nian)
，需(xu)求(qiu)有(you)望(wang)邊(bian)際(ji)好(hao)轉(zhuan)
，供(gong)應(ying)端(duan)雖(sui)天(tian)花(hua)板(ban)上(shang)移(yi)，但(dan)仍(reng)需(xu)關(guan)注(zhu)新(xin)產(chan)能(neng)的(de)釋(shi)放(fang)
，且(qie)礦(kuang)冶(ye)利(li)潤(run)分(fen)配(pei)或(huo)影(ying)響(xiang)現(xian)有(you)產(chan)能(neng)釋(shi)放(fang)，庫(ku)存(cun)預(yu)計(ji)繼(ji)續(xu)低(di)位(wei)徘(pai)徊(huai)。

　　從全球經濟來看
，有小幅回暖跡象，美國OECD等指標或築底，美聯儲重新開始購債
、歐洲央行重啟貨幣寬鬆，但美國就業數據依舊不樂觀
、工商業違約率仍較高，且美國在2020下半年麵臨大選，特朗普能否連任還有很大不確定性，下半年特別是四季度全球經濟風險猶存。

　　從國內市場來看，企業成品庫存低位、原料采購意願上升，同時出口訂單好轉，傳導至2020年，至少上半年我們可以看到製造業有好轉跡象。此外，基建受政策托底；房(fang)地(di)產(chan)施(shi)工(gong)和(he)竣(jun)工(gong)同(tong)比(bi)增(zeng)長(chang)將(jiang)拉(la)動(dong)後(hou)房(fang)地(di)產(chan)時(shi)期(qi)有(you)色(se)金(jin)屬(shu)的(de)需(xu)求(qiu)，汽(qi)車(che)需(xu)求(qiu)邊(bian)際(ji)走(zou)暖(nuan)。供(gong)應(ying)端(duan)，高(gao)利(li)潤(run)將(jiang)繼(ji)續(xu)刺(ci)激(ji)冶(ye)煉(lian)產(chan)能(neng)釋(shi)放(fang)

，供(gong)應(ying)端(duan)雖(sui)天(tian)花(hua)板(ban)上(shang)移(yi)
，但(dan)仍(reng)需(xu)關(guan)注(zhu)新(xin)產(chan)能(neng)的(de)釋(shi)放(fang)，且(qie)礦(kuang)冶(ye)利(li)潤(run)分(fen)配(pei)或(huo)影(ying)響(xiang)現(xian)有(you)產(chan)能(neng)釋(shi)放(fang)。預(yu)計(ji)全(quan)年(nian)鋅(xin)價(jia)寬(kuan)幅(fu)振(zhen)蕩(dang)
，建(jian)議(yi)把(ba)握(wo)階(jie)段(duan)性(xing)行(xing)情(qing)，滬(hu)鋅(xin)主(zhu)力(li)合(he)約(yue)運(yun)行(xing)區(qu)間(jian)在(zai)16000—23000元/噸，倫鋅3月合約運行區間在2000—2900美元/噸。