鋼廠12月份複產概率增加

　　在雙碳政策背景下，鐵礦石價格中期下行趨勢未改。短期在鋼廠利潤恢複、供應邊際增量有限
、中高品庫存偏低以及低估值的情況下可能有階段性反彈
，不過對反彈高度我們持相對謹慎態度。

　　受壓減粗鋼產量政策落地影響，鐵礦石期現貨價格自7月份以來出現大幅下跌，跌勢一直持續至11月下旬，之後開始觸底反彈，截至11月26日，主力合約2201收於575.5元/噸
，較低點反彈12.51%；62%指數收96.65美元/噸
，較低點反彈10.84%。我們認為，在雙碳政策背景下，鐵礦石中期下行趨勢仍將延續
，但短期可能有階段性反彈機會。

　　利潤恢複下鋼廠複產預期增強

　　雖然10月中旬以來鋼材價格出現了明顯回調，但焦炭現貨價格在11月出現了連續8輪的下調，因此11月之後鋼廠即期利潤非但沒有下降，反而出現了回升。截至11月26日
，螺紋鋼
、熱卷利潤均恢複到了800—1000元/噸。

　　另外，1—10月份國內粗鋼產量同比下降了618萬噸，9月、10月的降幅分別為1984萬噸和2174萬噸。若11月粗鋼產量同比降幅保持10月的幅度，則可能提前完成全年壓減2564萬噸粗鋼產量的任務。考慮到11月鋼材供應高頻數據繼續延續同比下降態勢，我們認為這一情況大概率會出現。

　　在鋼廠利潤偏高的情況下
，一些完成壓減產量指標的企業在12月份大概率會複產。根據Mysteel的調研數據，12月份有16座高爐複產，日均鐵水產量將增加3.7萬噸。

　　另外，礦石中期供應增量不明顯。

　　7—11yuetiekuangshijiagedezhebodafuxiadieyijingdiepolebufenhaiwaigaochengbenkuangshandechengben，zhiqianshichangluxubaochuyixiezhongxiaokuangshanguantingdexiaoxi。congguoneitiekuangshijinkoushujulaikan，9月、10月同比降幅分別達到11%和15%，而其中非主流礦進口則連續兩個月同比下降37%
，占進口量的比重也降到了14%，為2019年2月以來新低，這也驗證了目前礦石價格水平已經開始抑製非主流礦供給的結論。

　　主流礦方麵，從已經公布的主流礦山三季報可以看到，明年主流礦山幾乎沒有什麼增量。淡水河穀四季度將減少高矽巴粗約400萬噸，若當下狀況繼續持續，2022年可能減少1200萬—1500萬噸低利潤產品。BHP2022財年產量目標為2.49億—2.59億噸，2021財年實際產量2.54億噸；FMG2022財年產量目標1.8億—1.85億噸，2021財年實際產量1.82億噸
，若以產量目標均值計算與2021財年實際產量基本相當。因此，中期來講
，在目前的價格水平下
，礦石供應增量有限。

　　中高品礦庫存並不高

　　在壓減粗鋼產量背景下
，礦石需求持續走弱。自7月初開始，港口庫存大幅累積，截至11月26日，鐵礦石港口庫存已經累積至1.52億噸。按照目前情況
，預計明年一季度港口累積至1.6億—1.65億噸概率較大，這也是之前壓製礦石價格上漲的主要因素之一。

　　但(dan)是(shi)除(chu)了(le)庫(ku)存(cun)總(zong)量(liang)之(zhi)外(wai)，結(jie)構(gou)問(wen)題(ti)也(ye)需(xu)要(yao)關(guan)注(zhu)。目(mu)前(qian)庫(ku)存(cun)總(zong)量(liang)已(yi)經(jing)處(chu)於(yu)曆(li)史(shi)同(tong)期(qi)高(gao)位(wei)
，而(er)作(zuo)為(wei)期(qi)貨(huo)定(ding)價(jia)標(biao)的(de)的(de)中(zhong)高(gao)品(pin)礦(kuang)庫(ku)存(cun)其(qi)實(shi)並(bing)不(bu)高(gao)，截(jie)至(zhi)上(shang)周(zhou)末(mo)，中(zhong)高(gao)品(pin)的(de)MNPJ庫存為1418萬噸，與去年同期相比高105.83萬噸，而港口庫存總量則比去年高出2646.07萬噸。另外，前期因為限產，鋼廠補庫一直比較謹慎，上周末全國247家鋼廠礦石庫存為10604.68萬噸，較去年同期下降840wandun。zaixuqiuchixuxiajiangjieduan，shichangkenenggengduohuiguanzhukucunzongliangdegaoqi
，eryidanxiayouxuqiuzaibianjishangyousuohuifu，zekenengzhongxinyinfajieduanxingdejiegouxingduanquewenti。

　　低估值對礦價形成支撐

　　從一些估值指標可以看出，目前鐵礦石在黑色係的主要品種中處於估值偏低的水平。一是，在鋼廠利潤恢複至中高位的情況下，PB礦的進口利潤已經連續一周為負值。二是
，近期高低品礦價差持續收窄，目前PB和超特粉的價差已經收窄至214元/噸，相較7月份的高點跌幅超過50%。超特粉目前為鐵礦石期貨的最低可交割品，其表現偏強在某種程度上對盤麵價格也會形成提振。三是，鐵礦石5—9價差11月一度出現罕見的平水現象，也表明遠月合約的預期有一定程度好轉。

　　綜zong合he來lai看kan，在zai雙shuang碳tan政zheng策ce背bei景jing下xia
，鐵tie礦kuang石shi需xu求qiu無wu論lun從cong總zong量liang還hai是shi結jie構gou上shang都dou處chu於yu一yi個ge走zou弱ruo的de趨qu勢shi，價jia格ge中zhong期qi下xia行xing趨qu勢shi未wei改gai。但dan短duan期qi在zai鋼gang廠chang利li潤run恢hui複fu
、供應邊際增量有限、中高品庫存偏低以及低估值的情況下可能有階段性反彈
，不過對反彈高度我們持相對謹慎態度，操作上可以關注一下5—9的跨期正套。