4月11日，國家統計局發布數據顯示，3月份全國居民消費價格指數CPI同比上漲2.3%
；工業生產者出廠價格指數PPI同比上漲0.4%。總體來看，均出現反彈態勢。

　　如果將時間軸拉長來看，可以發現自2014年以來，CPI同比漲幅一直處於3%以下，最高也僅為2018年2月的2.9%，多數時間都處於2%以下
，但2014年之前幾年則經常突破3%，最高甚至超過6%。與此同時，在這五年的時期內，中國的貨幣政策經曆了從寬鬆到收緊再到中性，近期再次出現偏寬鬆跡象的政策。

　　今年“兩會”期間發布的《政府工作報告》也提出要深化利率市場化改革
，降低實際利率水平。目前

，中國經濟究竟處於什麼周期？為何在近年CPI保持穩定的同時

，資產價格出現上漲

？麵對這樣的經濟狀況，貨幣政策又應該如何操作
？

　　對此
，《21世紀經濟報道》專訪了中泰證券首席經濟學家李迅雷和東方證券首席經濟學家邵宇。

　　李迅雷認為，中期來看CPI已經很難再次走高
，甚至還會繼續回落。從CPI、PPI和GDP增速等多項數據來看
，目前中國經濟主要麵臨通縮壓力。

　　邵宇認為，目前（M2增速-GDP增速-CPI增速）dechazhizhuanweifuzhishuomingjinglilebijiaoqiangliedequganggantiaozheng，dankaolvdaodafuduqugangganhuidailaizichanfuzhaibiaoshousuodexiaoying，jinnianyijingkaishitiaozheng，bianweishidangdeliudongxinggongying。

　　CPI很難再走高

　　《21世紀》：CPI當月同比增速在2014年以後就保持在2%左右，沒有突破3%。是否可以認為近年的CPI是保持在低位的，原因是什麼？中長期看，CPI走勢將會如何
？

　　李迅雷：CPI的走勢變化其實和經濟形勢變化（如GDP增速的變化）具有一致性。自2014年後，尤其是2016年以來中國的經濟增速一直在放緩，因此CPI也較低。目前，我國經濟增速已經從高速增長轉為中高速增長，並且經濟增速還沒有見底，下一階段的目標可能變為4%—5%左右的中速增長。因此，我認為短期、中期來看CPI已經很難再次走高
，甚至還會繼續回落。

　　邵宇：近期CPIfandanzhuyaoshishoudaozhuroudengshipinjiagedeyingxiang，heduanqidegonggeiyinsuyouguan，danworenweibujuyoukechixuxing。muqianzhongguojingjirengranpianruo，kaolvdaoxuqiuduanbujuyoudafuduzengchangdekeneng，yincichufeifuwuyejiagedafudushangtiao
，fouzeCPI中長期內不具備反彈的可能性。

　　《21世紀》：近年來，PPI同比增速波動一直比較大，去年在4%左右，但今年以來又接近0

，波動比較大的原因是什麼？中長期看，PPI是否會出現通縮？

　　李迅雷：一方麵工業在經曆去產能後，2017年、2018年PPI都出現了較大幅度上漲
，導致基數比較高，今年增速就受到限製。另一方麵PPI主要體現的是工業品價格，和經濟周期關係很大，PPI增速較低也表明工業目前麵臨通縮壓力。

　　我判斷今年的PPI增速還會繼續下調
，甚至出現負增長。一是全球經濟麵臨回落
，近期IMF已經下調了美國
、日本等主要經濟體的增長預期
，外需可能會出現減弱
；二是目前我國大量的中小企業仍然麵臨債務過重問題
，股權質押融資也沒有得到明顯解決

，固定資產投資增速較低。

　　邵宇：2016年開始的供給側改革對上遊的產能進行了壓縮
，這使得產能稀缺價格上升。在傳導中
，下遊的產品價格

、利潤在一定程度上提升，導致2017
、2018年PPI的上漲。但今年去產能基本結束，PPIyejiuhuihuidaoyigebijiaopingdandeshuiping。ciwai
，jinqixiangshuigongyeyuanqubaozhadenggongyequweixianshijian

，daozhiduochuhuagongyuanqukaishipaizhazhengdun

，yekenengzaiweilaiduanqineiyingxiangPPI走勢。但考慮到經濟下行風險
，通縮可能性仍然存在。

　　貨幣政策還需考慮資產價格

　　《21世紀》：近幾年CPI同比增速一直較為穩定

，但是資產價格（尤其是房價）漲幅較大。綜合來看，你認為中長期內中國經濟麵臨的究竟是通脹還是通縮
，貨幣政策的錨是否需要調整？

　　李迅雷：從CPI、PPI和GDP增(zeng)速(su)等(deng)多(duo)項(xiang)數(shu)據(ju)來(lai)看(kan)
，目(mu)前(qian)中(zhong)國(guo)經(jing)濟(ji)主(zhu)要(yao)麵(mian)臨(lin)通(tong)縮(suo)壓(ya)力(li)，經(jing)濟(ji)下(xia)行(xing)壓(ya)力(li)也(ye)在(zai)進(jin)一(yi)步(bu)加(jia)大(da)。從(cong)經(jing)濟(ji)增(zeng)長(chang)要(yao)素(su)來(lai)看(kan)
，一(yi)是(shi)中(zhong)國(guo)的(de)人(ren)口(kou)紅(hong)利(li)正(zheng)在(zai)消(xiao)退(tui)
，出(chu)現(xian)“未富先老”的局麵
；二是全球對知識產權的保護力度都在加大，而近年全球技術進步也在放緩，技術進步有限；三是我國在近幾年經曆了從資本短缺到資本增多的過程

，資本回報率下降。在這樣的情況下，我國的貨幣政策表述已經從“穩健中性”改為“穩健”。此外
，自供給側改革後
，金融業增速明顯放緩
，目前的水位是比較低的，貨幣政策仍有寬鬆空間。

　　邵宇：近期房地產市場又有上漲勢頭，目前市場也十分擔心資產價格的快速上行問題。如果再來一次2016年那樣的大漲，醞釀的資產泡沫會快速增加，對經濟的負麵影響非常大。因此
，目前貨幣政策也需要考慮房價、股市等資產價格

，此前預計的降準降息不會在較短時期內變成現實。

　　《21世紀》：根據今年的《政府工作報告》
，今(jin)年(nian)要(yao)深(shen)化(hua)利(li)率(lv)市(shi)場(chang)化(hua)改(gai)革(ge)，降(jiang)低(di)實(shi)際(ji)利(li)率(lv)水(shui)平(ping)，緩(huan)解(jie)小(xiao)微(wei)民(min)營(ying)企(qi)業(ye)融(rong)資(zi)難(nan)融(rong)資(zi)貴(gui)的(de)問(wen)題(ti)。你(ni)如(ru)何(he)看(kan)待(dai)中(zhong)國(guo)目(mu)前(qian)的(de)實(shi)際(ji)利(li)率(lv)水(shui)平(ping)？如(ru)果(guo)今(jin)年(nian)要(yao)降(jiang)低(di)實(shi)際(ji)利(li)率(lv)，政(zheng)策(ce)上(shang)應(ying)如(ru)何(he)操(cao)作(zuo)？

　　李迅雷：總zong體ti來lai看kan
，我wo國guo利li率lv市shi場chang化hua程cheng度du不bu夠gou
，實shi際ji利li率lv偏pian高gao，遠yuan大da於yu無wu風feng險xian利li率lv。因yin此ci今jin年nian縮suo小xiao市shi場chang利li率lv和he無wu風feng險xian利li率lv的de差cha距ju
，即ji信xin用yong利li差cha，是shi解jie決jue融rong資zi問wen題ti的de關guan鍵jian。從cong貨huo幣bi政zheng策ce上shang來lai看kan，通tong過guo釋shi放fang流liu動dong性xing來lai緩huan解jie信xin用yong利li差cha問wen題ti仍reng然ran是shi必bi須xu的de。但dan也ye要yao注zhu意yi到dao，隨sui著zhe基ji礎chu貨huo幣bi投tou放fang方fang式shi的de變bian化hua和he貨huo幣bi乘cheng數shu的de減jian小xiao，單dan純chun的de降jiang準zhun已yi經jing很hen難nan起qi到dao精jing準zhun刺ci激ji的de作zuo用yong，中zhong國guo經jing濟ji穩wen增zeng長chang還hai需xu要yao財cai政zheng政zheng策ce的de發fa力li。

　　積極的財政政策一是減稅降費；二是擴大對基建
、醫療、教育
、扶(fu)貧(pin)的(de)投(tou)資(zi)，努(nu)力(li)刺(ci)激(ji)投(tou)資(zi)和(he)消(xiao)費(fei)。另(ling)外(wai)，建(jian)議(yi)可(ke)以(yi)加(jia)大(da)國(guo)債(zhai)的(de)發(fa)行(xing)規(gui)模(mo)和(he)力(li)度(du)
，通(tong)過(guo)發(fa)行(xing)國(guo)債(zhai)的(de)方(fang)式(shi)來(lai)滿(man)足(zu)財(cai)政(zheng)刺(ci)激(ji)需(xu)求(qiu)
，增(zeng)加(jia)中(zhong)央(yang)政(zheng)府(fu)而(er)非(fei)地(di)方(fang)政(zheng)府(fu)的(de)負(fu)債(zhai)率(lv)。

　　邵宇：一般來說，實際利率水平=名義利率水平-tongzhang。ruguoyaojiangdishijililvshuiping，yifangmiankexiangbanfajiangdimingyililvshuiping，xuyaoyangxingjiadaduiliudongxingdebaohu，yijishangyeyinxingyaodingxiangduishitijingjishifangliudongxing。lingyifangmiankeyikaolvtongguohuobizhengcehuocaizhengzhengcecijitongzhang
，zengqiangjingjihuolilaijiejue。

　　此外，我建議在財政政策方麵進行供給側減稅。目前中國企業所得稅率偏高，再加上增值稅
、員yuan工gong社she保bao開kai支zhi等deng等deng
，中zhong國guo企qi業ye在zai國guo際ji上shang很hen難nan具ju備bei競jing爭zheng力li，給gei企qi業ye降jiang成cheng本ben迫po在zai眉mei睫jie。就jiu降jiang成cheng本ben而er言yan，主zhu要yao就jiu是shi給gei企qi業ye減jian負fu，直zhi接jie目mu標biao就jiu是shi降jiang低di企qi業ye的de資zi本ben成cheng本ben
，最zui優you方fang法fa就jiu是shi降jiang低di企qi業ye邊bian際ji資zi本ben成cheng本ben
，即ji“供給側減稅”。近期的政策也可以看出，目前在推行降低企業增值稅和社保費率，這些都是降低企業邊際資本成本的方式。

　　《21世紀》：此前（M2增速-GDP增速-CPI增速）的差值一直是正值，但2017年

、2018年以來
，差值轉為負值

，如何看待這個轉折，以及你如何評價2018年下半年以來M2增速下降並維持低位
？

　　李迅雷：近期隨著廣義貨幣增速下滑

，差值變負，說明目前中國麵臨一定的通縮壓力。導致M2增速下滑的因素有很多，一是基礎貨幣投放方式轉變
，外彙占款增量從大幅度增加到目前在“0”附近

；二是固定資產投資增速下滑等
，但綜合來看目前的M2增速不算低，貨幣政策還有寬鬆空間。

　　邵宇：以前差值長期為正值和此前我們一直是加杠杆政策有關，而目前的負值和2017年以來的去杠杆政策相關
，表明出現一定通縮壓力。（M2增速-GDP增速-CPI增速）dechazhizhuanweifuzhishuomingjinglilebijiaoqiangliedequganggantiaozheng
，dankaolvdaodafuduqugangganhuidailaizichanfuzhaibiaoshousuodexiaoying

，jinnianyijingkaishitiaozheng，bianweishidangdeliudongxinggongying。